Thị trường bất động sản cần thêm những "chân kiềng" vốn
Bất động sản là lĩnh vực có chu kỳ đầu tư dài, nhu cầu vốn lớn và thời gian thu hồi vốn kéo dài. Tuy nhiên, trong nhiều năm qua, nguồn vốn của doanh nghiệp bất động sản Việt Nam vẫn chủ yếu dựa vào vốn chủ sở hữu, tín dụng ngân hàng và tiền ứng trước của khách hàng.
Theo Hiệp hội Thị trường Trái phiếu Việt Nam (VBMA), trong 6 tháng đầu năm 2026, giá trị phát hành trái phiếu của doanh nghiệp bất động sản đạt gần 92.000 tỷ đồng, gấp hơn 2,2 lần cùng kỳ năm trước. Tuy nhiên, tổng dư nợ trái phiếu doanh nghiệp hiện mới tương đương khoảng 10% GDP, thấp hơn nhiều so với mục tiêu khoảng 60% GDP vào năm 2045 và chỉ bằng khoảng 7-8% quy mô tín dụng ngân hàng.
Trong khi đó, tín dụng ngân hàng vẫn là nguồn vốn chính của thị trường bất động sản. Điều này đặt ra yêu cầu tiếp tục đa dạng hóa các kênh huy động vốn. Viện nghiên cứu và Đánh giá thị trường bất động sản – Hội Môi giới bất động sản Việt Nam (VARS IRE) cho rằng, vấn đề của thị trường bất động sản Việt Nam hiện nay không chỉ nằm ở quy mô nguồn vốn, mà quan trọng hơn là sự thiếu hụt các dòng vốn dài hạn, ổn định và phù hợp với đặc thù chu kỳ đầu tư của ngành. Đây cũng là định hướng được đặt ra trong Chiến lược phát triển thị trường vốn đến năm 2030, tầm nhìn đến năm 2045, với mục tiêu từng bước giảm sự phụ thuộc của nền kinh tế vào tín dụng ngân hàng, đồng thời phát triển các định chế tài chính và kênh đầu tư dài hạn.
Trong cấu trúc đó, REIT (mô hình tập hợp vốn của nhiều nhà đầu tư) không thay thế tín dụng ngân hàng hay trái phiếu doanh nghiệp. Vai trò của REIT nằm ở một khâu khác trong vòng đời vốn: khi tài sản đã được hoàn thành, đi vào vận hành và bắt đầu tạo dòng tiền, REIT có thể trở thành một cơ chế chuyển hóa giá trị của tài sản thành nguồn vốn đầu tư có khả năng tiếp tục quay vòng.
REIT là gì và vận hành như thế nào?
REIT, viết tắt của Real Estate Investment Trust, là mô hình tập hợp vốn của nhiều nhà đầu tư để đầu tư vào bất động sản hoặc các tài sản liên quan đến bất động sản. Tùy từng quốc gia, REIT có thể được tổ chức dưới những cấu trúc pháp lý khác nhau, nhưng mô hình phổ biến nhất là equity REIT, trong đó tổ chức này trực tiếp sở hữu và khai thác các bất động sản tạo thu nhập.
Về cơ bản, dòng tiền của một equity REIT có thể được hình dung theo chuỗi: Nhà đầu tư góp vốn → REIT huy động vốn → mua/nắm giữ tài sản → cho thuê và khai thác → tạo doanh thu → trừ chi phí vận hành, quản lý, tài chính và thuế → thu nhập có thể phân phối → phân phối cho nhà đầu tư.
Như vậy, khác với mô hình phát triển bất động sản thiên về "xây dựng để bán", REIT hướng nhiều hơn tới "sở hữu và khai thác để tạo dòng tiền". Các tài sản phù hợp với REIT thường là những bất động sản có khả năng tạo thu nhập tương đối ổn định như văn phòng, trung tâm thương mại, căn hộ cho thuê, kho vận, bất động sản công nghiệp, khách sạn, trung tâm dữ liệu, cơ sở y tế và nhiều loại tài sản chuyên biệt khác. Tuy nhiên, phạm vi tài sản, mức độ tham gia vào hoạt động phát triển hoặc tái cấu trúc tài sản và tỷ lệ phân phối thu nhập phụ thuộc vào pháp luật cũng như chiến lược của từng thị trường.
Sự phát triển của REIT trên thế giới cũng cho thấy danh mục tài sản ngày càng đa dạng. Nếu trước đây văn phòng, bán lẻ và nhà ở chiếm tỷ trọng lớn, thì các REIT hiện mở rộng mạnh sang những lĩnh vực gắn với các động lực tăng trưởng mới như logistics, khu công nghiệp, trung tâm dữ liệu, hạ tầng viễn thông, chăm sóc sức khỏe, self-storage và các loại tài sản chuyên biệt. Tại Mỹ, các loại tài sản mới và đang nổi lên hiện chiếm hơn một nửa vốn hóa của chỉ số FTSE Nareit All Equity REITs, cho thấy phạm vi của mô hình REIT đã vượt xa những phân khúc bất động sản truyền thống.
Sự dịch chuyển này đặc biệt đáng chú ý đối với Việt Nam khi các động lực như công nghiệp hóa, thương mại điện tử, logistics, chuyển đổi số, nhu cầu nhà ở cho thuê và hạ tầng dữ liệu đang tạo ra những nhóm tài sản có khả năng hình thành dòng tiền dài hạn. Điều này cho thấy REIT không chỉ phù hợp với những tài sản truyền thống như văn phòng hay bán lẻ, mà còn có thể gắn với những lĩnh vực đang hình thành nhu cầu mới của nền kinh tế. Đây cũng là cơ sở để Việt Nam có thể nghiên cứu mở rộng nguồn tài sản phù hợp với mô hình REIT trong quá trình phát triển thị trường.
Thị trường BĐS Việt Nam và sự tương thích với mô hình vận hành của REIT
Một trong những chuyển dịch đáng chú ý của thị trường bất động sản Việt Nam hiện nay là sự thay đổi trong cách thức xác lập và đánh giá giá trị bất động sản. Quá trình thanh lọc và tái định vị đang thúc đẩy thị trường chuyển dần từ tư duy dựa nhiều vào kỳ vọng tăng giá sang coi trọng hơn giá trị khai thác, nhu cầu ở thực và hiệu quả đầu tư dài hạn.
Trong giai đoạn thị trường thiên về mô hình phát triển để bán, giá trị bất động sản thường chịu ảnh hưởng lớn bởi vị trí, giá đất, tiến độ dự án và kỳ vọng tăng giá. Tuy nhiên, khi thị trường bước vào giai đoạn phát triển theo hướng thực chất hơn, những yếu tố phản ánh khả năng tạo ra giá trị và dòng tiền từ tài sản ngày càng trở nên quan trọng.
Đáng chú ý, xu hướng này có sự tương thích rõ nét với cách thức vận hành của mô hình REIT. Khác với cách tiếp cận chủ yếu dựa trên giá trị giao dịch hoặc kỳ vọng tăng giá, REIT hướng tới việc sở hữu, khai thác và quản lý tài sản trong dài hạn, trong đó giá trị của bất động sản được phản ánh qua khả năng tạo và duy trì dòng tiền.
Theo đó, các yếu tố như tỷ lệ lấp đầy, giá thuê, chất lượng và độ ổn định của khách thuê, thời hạn hợp đồng, thu nhập hoạt động ròng (NOI), chi phí vận hành, khả năng tăng trưởng dòng tiền, chất lượng tài sản và năng lực quản lý, vận hành trở thành những biến số quan trọng trong đánh giá hiệu quả và giá trị tài sản.
Có thể thấy, cơ chế vận hành của REIT tương đồng với chính hướng chuyển dịch mà thị trường BĐS Việt Nam đang trải qua: từ “giá trị kỳ vọng” sang “giá trị tạo dòng tiền”; từ giá trị tại thời điểm giao dịch sang giá trị trong suốt vòng đời khai thác; từ tốc độ bán hàng sang khả năng duy trì hiệu quả tài sản trong dài hạn.
Việt Nam đã có nền tảng pháp lý, nhưng chưa hình thành một thị trường REIT phát triển theo thông lệ quốc tế
Khoảng cách giữa Việt Nam và các thị trường trong khu vực cho thấy quy mô REIT trong nước còn rất hạn chế. Theo Nareit, đến cuối năm 2024, châu Á có 263 REIT niêm yết với tổng vốn hóa khoảng 235,8 tỷ USD. Trong khi đó, Việt Nam chưa hình thành được một thị trường REIT có quy mô và mức độ phát triển tương xứng với các thị trường REIT lớn trong khu vực.
Việt Nam đã đặt nền móng pháp lý cho quỹ đầu tư bất động sản trong khuôn khổ pháp luật chứng khoán từ Thông tư 228/2012/TT-BTC và tiếp tục được điều chỉnh trong Luật Chứng khoán năm 2019 cùng Thông tư 98/2020/TT-BTC. Tuy nhiên, cần phân biệt rõ quỹ đầu tư bất động sản theo pháp luật Việt Nam với REIT theo các cấu trúc quốc tế. Hai mô hình có nhiều điểm tương đồng về chức năng kinh tế, nhưng không hoàn toàn đồng nhất về cấu trúc pháp lý, phạm vi đầu tư và cơ chế vận hành.
FUCVREIT là một ví dụ tiêu biểu cho cơ chế quỹ đầu tư bất động sản hiện có trên thị trường chứng khoán Việt Nam. Tuy nhiên, quy mô của quỹ vẫn còn rất nhỏ so với quy mô thị trường bất động sản và chưa đủ để hình thành một kênh dẫn vốn đáng kể.
Một thực tế khác là trên thị trường hiện nay có nhiều quỹ đầu tư có tỷ trọng lớn vào lĩnh vực bất động sản, nhưng phần lớn đầu tư vào cổ phiếu của các doanh nghiệp bất động sản, thay vì sở hữu trực tiếp danh mục tài sản tạo dòng tiền. Đây là sự khác biệt quan trọng giữa quỹ đầu tư vào doanh nghiệp bất động sản và REIT sở hữu, khai thác tài sản bất động sản. Điều này cho thấy vấn đề của Việt Nam không nằm ở việc hoàn toàn thiếu một cơ chế pháp lý, mà nằm ở việc chưa hình thành được một hệ sinh thái đủ thuận lợi để cơ chế này phát triển về quy mô và hiệu quả.
.png "Đàm phán thất bại, Mỹ áp thuế 50% đối với hàng hóa Canada")
.jpeg "Khu du lịch Đại Nam ra thông báo mới liên quan đến tòa Bảo Tháp 9 tầng")
