Chuyên gia: Muốn đón dòng vốn lớn, thị trường cần thêm “hàng” từ cổ phần hóa, niêm yết DNNN

Phát biểu tại Diễn đàn “Triển vọng Thị trường Vốn Việt Nam 2026” với chủ đề “Bứt phá trên nền tảng mới”, do Hiệp hội Tư vấn Tài chính Việt Nam (VFCA) và Tạp chí Đầu tư Tài chính – VietnamFinance tổ chức ngày 12/12/2025, ông Nguyễn Minh Hoàng – Giám đốc Phân tích Công ty Chứng khoán Nhất Việt (VFS) cho rằng Việt Nam đang đứng trước cơ hội đón nhận dòng vốn rất lớn.

Tuy nhiên, vấn đề then chốt không chỉ là dòng vốn, mà là liệu thị trường có đủ “hàng hóa” để hấp thụ hiệu quả lượng vốn này, trong đó cổ phần hóa doanh nghiệp nhà nước giữ vai trò đặc biệt quan trọng.

Từ góc nhìn thị trường, ông Nguyễn Minh Hoàng nhận định tiến trình cổ phần hóa doanh nghiệp nhà nước trong các giai đoạn 2016–2020, 2021–2023 và 2024–2025 nhìn chung vẫn diễn ra chậm, thậm chí chưa đáp ứng được kỳ vọng của Chính phủ cũng như nhu cầu vốn ngày càng lớn của thị trường. Theo ông, nguyên nhân của thực trạng này có thể quy về ba nhóm vấn đề chính.

Thứ nhất, rào cản lớn nhất nằm ở vấn đề đất đai và tài sản cố định, thường được ví như “cục máu đông” trong tiến trình cổ phần hóa. Trên thực tế, khoảng 70% doanh nghiệp nhà nước gặp khó khăn khi cổ phần hóa đều vướng mắc ở khâu này. Việc xác định, tách bạch và định giá đất đai, tài sản gắn liền với đất chưa rõ ràng khiến quá trình cổ phần hóa kéo dài, tiềm ẩn rủi ro và làm giảm sức hấp dẫn đối với nhà đầu tư.

Thứ hai là yếu tố tâm lý và trách nhiệm của người quản lý. Theo ông Hoàng, nhiều cán bộ liên quan đến cổ phần hóa còn e ngại khi ra quyết định, lo sợ rủi ro và trách nhiệm pháp lý phát sinh trong quá trình thực hiện. Tâm lý này khiến tiến trình cổ phần hóa thiếu sự chủ động và quyết liệt, dù nhu cầu cải cách và huy động vốn của thị trường là rất lớn.

Thứ ba, xung đột lợi ích cục bộ ngay trong nội bộ doanh nghiệp nhà nước cũng là một nguyên nhân quan trọng khiến việc cổ phần hóa gặp nhiều khó khăn. Khi lợi ích chưa được hài hòa, quá trình xử lý tài sản và tái cấu trúc doanh nghiệp dễ rơi vào tình trạng kéo dài, đình trệ.

Trong bối cảnh đó, ông Nguyễn Minh Hoàng dẫn trường hợp ACV như một ví dụ cho thấy cổ phần hóa có thể thực hiện hiệu quả nếu giải quyết tốt bài toán tài sản và mô hình kinh doanh. Theo ông, ACV có hai điểm nổi bật. Một là đã tách được vấn đề đất đai ra khỏi doanh nghiệp, đặc biệt là các tài sản liên quan đến hạ tầng công như sân bay, đường băng, qua đó giúp việc định giá trở nên minh bạch và hạn chế rủi ro thất thoát tài sản công. Hai là mô hình kinh doanh rõ ràng, đơn giản, nguồn thu chủ yếu đến từ hoạt động cốt lõi, ít công ty con phức tạp. Các tài sản lịch sử được xử lý minh bạch, giúp giảm tranh chấp pháp lý và tạo điều kiện huy động vốn cho các dự án lớn.

Ngược lại, VNPT gặp nhiều khó khăn hơn do cơ cấu đất đai phức tạp, với hơn 2.000 vị trí trên toàn quốc, trong đó nhiều vị trí nằm ở khu vực trung tâm và có mục đích sử dụng khác nhau. Việc chưa làm rõ và tách bạch được các tài sản này khiến quá trình định giá trở nên khó khăn, dẫn đến tình trạng cổ phần hóa bị đình trệ.

Từ hai trường hợp trên, ông Hoàng cho rằng có thể rút ra ba điểm mấu chốt. Trước hết, giải quyết dứt điểm “cục máu đông” đất đai là điều kiện tiên quyết để thúc đẩy cổ phần hóa. Thứ hai, minh bạch trong cơ cấu tài sản giúp nhà đầu tư yên tâm hơn khi tham gia, qua đó nâng cao khả năng huy động vốn. Thứ ba, cần có cơ chế bảo vệ phù hợp để giảm áp lực tâm lý và trách nhiệm cho người thực thi, tạo “vùng an toàn” để họ dám quyết định và triển khai cổ phần hóa.

Ngoài doanh nghiệp nhà nước, ông Hoàng cũng lưu ý rằng nhiều doanh nghiệp tư nhân lớn đã chủ động chuẩn hóa mô hình tăng trưởng từ sớm, hoạt động bài bản và minh bạch, giúp dòng vốn chảy vào hiệu quả và ổn định hơn.

Tuy nhiên, theo ông Nguyễn Minh Hoàng, thị trường hiện vẫn mất cân đối khi các ngân hàng và một số tập đoàn lớn chiếm tỷ trọng quá cao, ảnh hưởng đến cơ chế huy động vốn chung. Do đó, việc bổ sung “hàng hóa” cho thị trường cần được đẩy nhanh và thực hiện đồng bộ với chu kỳ vốn và tiến trình cổ phần hóa. Đây là điều kiện quan trọng để thị trường phát triển bền vững và tận dụng hiệu quả dòng vốn lớn trong thời gian tới.